Comment jauger la société de redevances Metalla ?

Metalla (MTA-V, à Vancouver, 8,61 $) est une société de redevances aurifères ayant 320 millions US de capitalisation boursière, en forte croissance et dont le cours de l’action est extrêmement volatil. Un récent rapport de Scotia nous permet de mieux jauger la valeur intrinsèque de la société.

Metalla est aussi connu comme étant la société où E.B. Tucker siège à titre d’administrateur. Auteur du livre Why Gold ? Why Now ?, l’ouvrage qui a inspiré la rédaction de notre propre guide Investir dans l’or, aux éditions Guy St-Jean, M. Tucker y fait l’apologie des sociétés de redevances comme manière intelligente de s’exposer au marché des métaux précieux.

Tucker a donné récemment une entrevue fort divertissante au site d’informations minières Kitco en marge du forum de Denver en septembre, disponible ici.

Le modèle d’affaire de la société de Vancouver est d’accumuler des redevances déjà existantes sur des titres de propriété à proximité de mines en exploitation situées dans des juridictions propices à l’investissement minier et exploitées par des producteurs de bonne réputation.

Metalla ne crée pas de nouvelles redevances. Il agit sur le marché secondaire.

La société convainc le vendeur de lui céder la redevance en échange d’un prix payable en partie ou en totalité en actions de Metalla. Le vendeur garde ainsi une exposition à l’actif dont il vient de se départir. Un argument de vente qui s’avère convaincant visiblement.

Cette stratégie d’affaires a permis à Metalla d’être actif sur le marché des acquisitions en dépit de la forte concurrence causée par l’explosion du nombre de sociétés de redevances. Notamment les Wheaton Precious Metals (WPM, à Toronto, 49,76$), Royal Gold (RGLD, au Nasdaq, 100,23 $ US), Gold Royalty (GROY, à New York, 5,41 $ US) - acquéreur d’Abitibi Royalties (RZZ.V, à Vancouver, 28,49$) -, Sandstorm Gold (SAND, à New York, 5,92 US), Osisko Royalties (OR, à Toronto, 14,30$), Nomad Royalty Company (NSR, à Toronto, 8,32$) et Maverix Metals (MMX, à Toronto, 5,66$).

La popularité du modèle s’explique par le fait que les sociétés de redevances procurent aux investisseurs un levier aux fluctuations du prix de l’or, qui s’avère à l’occasion supérieur à celui des aurifères, sans s’exposer aux risques et périls de la production minière. Par exemple, ces jours-ci, les investisseurs corrigent la valorisation des sociétés aurifères en fonction de l’inflation à venir dans les coûts associés à l’exploitation minière. Les sociétés de redevances en sont en quelque sorte épargnées.

Redevance et effet de levier

Le propriétaire d’une redevance reçoit un pourcentage (1%, 2%, des fois 5%) du revenu de la minière, plus spécifiquement les NSR (Net Smelter Return) ou revenus nets de fonderie. Point important, la redevance s’applique autant aux ressources connues qu’aux ressources à découvrir se trouvant sur la propriété sous-jacente.

Revenons à Metalla qui est cotée au TSX Venture depuis 2018. Elle a investi 75 millions US dans l’acquisition de redevances au cours des 18 derniers mois. Elle dispose maintenant de 70 actifs, 65 sont des redevances non productrices de revenus et qui sont à l’étape du développement ou de l’exploration. Cinq redevances produisent des revenus.

D’autres achats sont prévus, car Metalla dispose encore de liquidités de 10 millions. Elle n’a pas de dettes et ne verse plus de dividendes. Son effet de levier au prix de l’or, estimé par Scotia à 2,5 fois, est plus élevé que le levier moyen associé aux sociétés de redevances aurifères (à 1,3 X en moyenne) et même que le levier des sociétés minières (à 1,9 fois en moyenne). Pourquoi est-ce ainsi ? L’analyste Scott Macdonald le justifie par la place considérable qu’occupent dans son portefeuille les redevances liées à des propriétés qui sont à la phase d’exploration ou de développement.

Les redevances productrices de revenus sont utiles pour payer les frais d’exploitation de Metalla sans que celle-ci ait à émettre de nouvelles actions. Toutefois, ces redevances productrices se vendent à leur valeur marchande et le potentiel de plus-value est limité, d’où l’idée d’acheter à escompte des redevances sur des propriétés qui ne sont pas encore en production. Dans ces cas de figure, la valeur de l’actif peut exploser si on y additionne de nouvelles ressources au fil des ans ou, mieux, que le gisement fait l’objet d’une exploitation.

Actuellement, les redevances productrices de revenus livrent l’équivalent de 3000 à 6000 onces d’or par année à Metalla. À moins de nouvelles acquisitions, le portrait ne changera guère avant 2025. Dans le meilleur des scénarios, la quantité équivalente en or grimperait ensuite jusqu’à 24 000 onces d’ici 2030 avec la mise en service de quelques-uns des projets les plus avancés. Parmi ceux-ci, la société détient des redevances sur Wasamac et Beaufor au Québec. Actuellement, ses revenus annuels s’élèvent à environ 4 millions US.

Transactions récentes

Metalla a acquis ce mois-ci une redevance de 5 % NSR, un pourcentage élevé, sur le segment South Domes de la propriété Castle Mountain, en Californie, appartenant à Equinox Gold (EQX, à Toronto, 8,46$). Les réserves sous-jacentes à South Domes s’élèvent à 1,1 million d’onces d’or et les ressources à pratiquement 2 millions. Le prix d’achat est de 15 millions US, 10 millions US payables immédiatement et 5 millions US 20 mois plus tard. La production devrait commencer en 2030. Scotia attribue à l’actif une valeur actuelle nette (VAN) de 31 millions US à un prix de 1500 $ US l’once d’or.

Depuis avril dernier, la principale redevance productrice de revenus est une redevance de 1 % GVR (Gross Value Return) à la propriété Wharf de Cœur Mining (CDE, À New York, 6,18 US$) dans le Dakota du Sud. Le prix d’achat a été de 5,77 millions US dont 1 million US en argent et le reste en actions de Metalla. Scotia calcule une VAN de 10 millions US. 


Au total, Scotia attribue une VAN de 4 $ US par action à Metalla. Le prix de MTA-V mérite un multiple de 2,5 de la VAN par action, selon l’analyste Scott Macdonald, en raison de son profil attrayant et de sa feuille de route enviable. Ce qui lui donne un prix cible de 10 $ US ou 12,50 $ CAN. Le titre se vend actuellement autour de 9 $ CAN. Ce multiple de 2,5 se situe dans le haut de la fourchette des multiples des sociétés de redevances concurrentes.

« En poursuivant sa stratégie d’affaires bien définie, la société a encore un bout à faire sur le chemin de la croissance. Néanmoins, nous ne serions pas surpris de voir la société acquérir des actifs producteurs de revenus. ou quasi-producteurs pour accélérer son profil de croissance. MTA s'appuie sur l’émission d’actions pour financer sa croissance. Il sera donc essentiel de maintenir la dynamique du cours de l'action et sa prime pour pouvoir continuer de réaliser des acquisitions relutives (accretive), écrit M. Macdonald, dans son rapport de 60 pages.

L’analyste considère que l’action est bien évaluée à 9 $ CAN au prix actuel du métal jaune, autour de 1770 $ US l’once. Trois événements à surveiller d’ici la fin de l’année pourraient avoir un impact sur la valeur de l’action : le dépôt d’une étude de préfaisabilité à CentroGold au Brésil, la publication d’un estimé des ressources à Gosselin en Ontario et la publication d’une étude d’évaluation économique préliminaire à Santa Gertudis, au Mexique. Trois propriétés sur lesquelles Metalla détient des redevances.